Adobe市值破千亿美元，仅6倍PE的这家三板公司被低估了多少？ - 犀牛之星

2012年，Adobe开始从传统软件厂商向云SaaS服务商转型，虽然由于软件销售收入大幅下跌导致了2013年的营收下降15.3%，但是随着SaaS云订阅服务用户的增加，公司营收增长从2015年开始加速，资本市场也开始认可SaaS的年付费模式，这让公司股价从2014年的40美元左右上涨到目前的240美元，涨幅达5倍，市值高达1100多亿美元，市盈率62倍。

受到国外SaaS企业股价上涨的影响，国内正在转型SaaS的传统厂商在近一年也受到了资本市场的青睐，比如用友网络近一年的股价上涨了130%，金蝶国际上涨了160%。

相较于美股、A股和港股对SaaS行业的热情，新三板市场就显得冷清许多，但是犀牛君懂得未雨绸缪的道理——在公司明显低估的公司里时候做好准备，等待机会爆发的那天。因此，今天犀说IPO就跟大家聊聊一家市盈率只有6倍的新三板SaaS企业——明源软件。

成功转型SaaS云服务商 业绩实现高增长

明源软件是一家专注于房地产行业的管理软件及服务提供商，主要为房地产开发企业及房地产行业上下游企业提供 ERP 解决方案及 SaaS 软件产品和服务，公司是该细分领域的龙头企业。

跟Adobe和用友网络一样，明源软件也是从传统ERP厂商转型SaaS云服务商。2012-2014年是明源软件对SaaS的探索期，2015年开始贡献营收，当年营收占比达到9.07%，但是净利润亏损近3000万，导致公司2015年净利润大幅下滑44.21%。

随着公司SaaS产品的成熟以及用户接受度的提高，公司2016-2017年的营收和净利润增长都开始加速，2015-2017年，明源软件分别实现收入3.47亿元、3.86亿元、5.23亿元，归母净利3507.51万元、4722.04万元、7879.20万元。其中，2016年营收增速是11.32%，2017年就提高到了42.07%；2016年净利润增速是34.63%，2017年达到128.59%。

近两年公司的盈利增长明显超过营收，说明公司前期的SaaS业务布局和投入开始在盈利端发力。

2017年的SaaS业务营收占比已达到24.69%，营收增长94.68%，而ERP业务的营收增速只有30.51%。2015年-2017年，虽然产品毛利率从98.54%下降到了81.43%，但是销售净利润从9.33%上升到14.91%，净资产收益率从12.64%上升到23.67%，盈利能力提升明显。

过去两年，在SaaS（含转型中）上市公司中，能够实现正盈利、并且营收和净利润都加速增长的公司极为少见，明源软件取得优秀成绩的背后故事和逻辑值得我们探讨。

紧盯客户 不断迭代

2003年11月27日，明源软件正式成立，定位于为房地产开发企业提供ERP整体解决方案及专业服务。ERP 是 Enterprise Resource Planning（企业资源计划）的简称，是针对物资资源管理、人力资源管理、财务资源管理和信息资源管理集成一体化的企业管理软件。公司自主开发和销售的明源地产 ERP 整体解决方案，包括客户关系管理系统（ CRM）、项目运营管理系统（ POM）以及决策支持系统（ DSS）三个业务解决方案，基于上述解决方案和软件产品，公司同时向客户提供系统实施、运维、专项开发和咨询等各类服务。

经过十几年的发展，目前明源软件已经是房地产ERP领域的龙头企业，暂时无人能出其右。明源的产品是行内最贵的，但是市占率却最高，公司合作过的房地产企业总数超过了4800家，百强占有率高达80%，全国80%的地产公司都是用明源的ERP系统把房子卖掉并进行集团管控，战略客户包括万科、中海、保利、碧桂园、招商蛇口、雅居乐等。

为什么明源软件贵，但是市场占有率还最大？公司的核心竞争力是对房地产客户需求的深度认知，这来自于持续跟踪客户管理需求并迭代软件产品的过程。

房地产是多专业线、多部门协同作战的行业，其对ERP解决方案要求是在强调单一部门专业性应用的同时，要站在企业协同角度，实现整体效率最大化。如何把业务、流程和数据进行高效融合，实现业务流程和业务数据的一体化，是实现房地产公司整体效率最大化的路径。这种方法理论说起来容易，做起来难，真正落到实地并长期坚持的企业就更少，因为这需要对房地产企业内部的各个部门、业务流程和数据逻辑都深入了解，并能准确把握企业不同发展阶段的管理需求。

2009年，明源把服务开发商的一批优秀顾问汇集起来成立了明源地产研究院，他们的工作是去研究和总结房地产企业的管理实践经验，并从中解读房企软件需求背后的管理精髓。研究院的内部专职资深顾问是从实施、服务团队的应用顾问中选拔产生，他们一般拥有 5 年以上的房地产企业信息化实施或相关工作经验，外部专家主要来源于明源服务的客户中精通管理实务、善于提炼、乐于分享的房地产企业高管。这种由一线顾问提供的客户需求会比较准确，能让公司对不同房企、不同阶段的具体管理需求做到最及时和最准确的把握，让每一代的ERP产品都保持竞争优势，保证业绩增长。

专注于一个细分领域并把它做好做透，这是明源软件很显见的能力，而在业绩上升期就考虑行业天花板并寻求业务拓展和转型，这是明源作为优秀企业所具备的品质。

重金投入 SaaS终成规模

随着信息化渗透率的提升，ERP管理软件的需求增长在过去几年开始减缓，而房地产行业还面临着集中度上升的问题，房地产公司的总数在逐步减少，所以明源软件面临的难题是双面夹击的，寻求新业务突破、把危机摁扼杀在萌芽阶段是过去多年来公司管理层最重要的工作。

2012年，明源软件开始向SaaS云业务拓展，经过两年的摸索，2014-2015年陆续推出了云客、云采购和云服务，2016年1月，公司正式将定位升级为“地产+互联网”生态链服务商，即通过不同业务间的跨组织协同效应将地产与互联网深度融合起来，在信息化管理以及移动业务等方面更好地为地产公司服务。

目前明源软件形成了以核心ERP平台为地基，以云链、云客、云空间等SaaS业务为支柱的战略布局，服务对象覆盖地产开发商、供应商、购房者、业主、物业公司、经纪公司、第三方服务公司等地产生态链相关方。

SaaS(Software as a Service，软件即服务)是云计算的一种服务模式，可以顾名思义地理解成拿来就用模式，即用户无需搭建互联网基础设施和开发软件，直接通过SaaS服务平台按需购买，并根据服务量、服务时间或其他方式支付费用。SaaS服务可以减少传统软件使用过程中普遍存在的资源浪费问题，并降低软件使用成本，同时，SaaS服务的灵活性较强，可以满足企业快速迭代的需求。

明源云链通过让地产供应链的上下游各方及业务场景在线化，利用互联网的生态协同效应提升交易效率，并运用大数据算法为各方赋能，让房企的采购、工程管理更智慧，具体服务包括云采购、移动工程协同、移动验房、移动质检和移动客服。

互联网生态协同效应的大小取决于产业链各方参与者的多寡，只有参与的相关方足够大，才能不断沉淀数据，并通过对数据的分析形成智能化决策。比如明源云链的成功就首先需要大量的房地产企业在平台上发布采购招标需求，然后才能吸引大量的供应商入驻平台进行应标，发生交易后才有后期的供应商行为数据，并进行相应的履约评价，而这些供应商评级数据又能进一步吸引更多房地产入驻平台，因为寻找合格供应商更加方便了。从这个角度看，明源云链已经形成先发的生态规模优势。目前明源云链已与全国近2000家开发商、近10W多家精品供应商达成了合作，沉淀了近500万条项目质量缺陷数据，合作方涵盖了碧桂园、金地、万科、绿地、绿城、保利、鲁能等众多一线品牌开发商。

明源云客是一个对客户全生命周期管理的平台，即可以实现对购房者从看房源到成交，以及入住后全过程的管理，具体服务包括在线开盘、来访登记、朋友圈广告、移动销售等。目前云客已经与1000家开发商合作，走进了6000个案场。基于客户行为大数据，云客通过对地产营销数据的采集和分析形成了客户雷达，并与微信朋友圈合作，为房地产企业构建数字化驱动的、针对精准目标人群的智慧营销新体系。

明源云空间则是通过云租赁、云物业等产品平台，帮助企业实现资源整合和提升运营效率。从金融街、正商集团等近百个项目使用的效果看，通过公司的云空间服务，能释放30%左右的人力。目前明源云空间已与100家开发商和1500个案场达成合作。

除了以上三个主要的云产品，明源软件目前也已经把一部分传统的ERP业务放到了云平台上，目的是让地产企业管理层从ERP中解放，通过移动互联网在碎片时间及时处理企业管理审批，实时动态接收业务最新信息，查阅企业核心业务数据的变化情况，提升企业高层管理工作效率。

明源软件能够继ERP业务后在房地产SaaS领域也保持领先地位，跟公司对行业未来发展趋势的预判能力以及大胆投入、自我革新的特性离不开。

2012年公司决定转型SaaS后就开始提高研发投入，2012-2014年的研发投入占营收比例从26.05%上升到了40.44%，虽然之后开始有所下降，但是最低也是37.15%，而行业相关公司的这个数据一般不超过25%。在2012-2015年间，SaaS业务还是持续亏损的，这种时候公司还能坚持如此高比例的研发投入说明公司管理层能在正确的事上排除万难也要做成的毅力。

房地产SaaS未来空间大 明源将凭借原有优势继续保持领先

目前房地产SaaS市场还处于快速发展阶段，2016年市场规模增速达到65.2%，根据艾瑞咨询的数据，预计2017年市场总量将突破 10亿元，而且在未来几年将保持30%以上的复合增长率。

由于房地产供应链的参与方复杂，项目开发投资周期长、涉及金额大，所以导致项目管理难度高。目前除了前段销售环节，在采购与供应链、项目管理与质控这几个领域中，原有的房地产软件龙头企业可以凭借行业经验、客户和渠道资源在SaaS云服务领域继续保持领先优势。

事实上，明源软件能够继ERP业务后在房地产SaaS领域也保持领先地位，跟公司对行业未来发展趋势的预判能力以及大胆投入、自我革新的特性离不开。

2012年公司决定转型SaaS后就开始提高研发投入，2012-2014年的研发投入占营收比例从26.05%上升到了40.44%，虽然之后开始有所下降，但是最低也是37.15%，而行业相关公司的这个数据一般不超过25%。在2012-2015年间，SaaS业务还是持续亏损的，这种时候公司还能坚持如此高比例的研发投入说明公司管理层能在正确的事上排除万难也要做成的毅力。